景气周期有望持续 中国PDH快速崛起

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中泰爱华证券公司

从长期来看，全球丙烯需求稳步增长，预计需求增长率将保持在4%左右。在供应方面，由于传统路径增长缓慢，未来产能扩张主要集中在pdh，全球丙烯产能增长率预计约为3-5%。

首先，对丙烯的需求稳步上升

丙烯需求方面:全球丙烯需求增长主要来自亚太地区，聚丙烯进一步推动了丙烯需求的稳步增长。1.全球需求:全球丙烯需求从2000年的5100万吨增加到2016年的9860万吨。尽管2008年全球金融危机影响了需求和消费的增长率，但总体复合增长率仍保持在4.3%。其中，亚太地区需求增长最快，2013年为3800万吨，预计到2023年将达到1.02亿吨，复合增长率为11.6%，远远领先于世界其他地区的需求。丙烯的下游产品主要是聚丙烯，占68%。由于聚丙烯良好的机械性能和透明性，预计需求将保持稳定增长。2.国内需求:2013-2017年中国丙烯需求复合增长率为8.3%，国内需求增速强于全球需求增速。丙烯的主要下游产业包括聚丙烯、丁辛醇、环氧丙烷、丙烯腈、苯酚和丙烯酸。由于下游处于产能扩张周期，预计对丙烯的高需求将会持续。

第二，pdh是未来的主要扩展方向

丙烯供应方面:传统路线供应增长放缓，pdh是未来生产扩张的主要方向。1.传统道路的增长正在放缓。在传统路线中，丙烯是石脑油裂解生产乙烯的副产物。随着乙烷供应量的大幅增加，未来近70%的新乙烯项目将使用乙烷作为裂解原料，而该路线的副产物丙烯产量很小，因此传统路线石脑油裂解制丙烯的增长率将会放缓。2.全球产能扩张适度，pdh是主要扩张方向。2019/2020年，丙烯产能扩张预计保持在5%以下的增长率，产能处于适度扩张期。未来原料趋向轻质化，pdh项目产能将从2017年的10%提高到2027年的19%，这将逐渐成为未来丙烯增量的主要来源，中国也是pdh的主要扩张地。

丙烯成本方面:丙烷价格弹性减弱。丙烷的主要来源是原油和天然气的伴生气，这种伴生气随着美国页岩气的开发以及中东国家和卡特尔国家原油和天然气产量的增加而增加。与天然气相关的丙烷供应量日益增加，达到每天124万桶，丙烷的增量逐渐偏向天然气来源。由于丙烷价格与原油价格基本持平，在美国页岩气革命的影响下，丙烷产量大幅增加，导致丙烷与原油的价差扩大。预计价格差异在未来还会进一步扩大。

第三，对pdh保持高繁荣周期持乐观态度

丙烯生产过程主要分为两条主要路线:1 .炼油的副产品路线，其中主要产品是乙烯和部分丙烯；2.目的路线(mto)/ cto和pdh)。随着2011年美国页岩气的开发，丙烷供应量增加，生产丙烯的原料逐渐变轻。pdh项目开创了丙烯生产的大规模扩张期。无论油价如何，pdh项目都比其他路线有明显的优势，高利润在未来有望继续。

四.投资建议

预计丙烯将保持高增长周期，与其他路线相比，pdh项目具有明显的竞争优势。我们推荐卫星石化和东华能源。

风险警告。新产能大规模生产的风险、产品价格大规模波动的风险、需求大规模下降的风险。