【时讯】跨境换股的法律拆析

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2006年8月8日，商务部、国资委、税务总局、工商总局、证监会和对外汇款局共同发布了新修订的《外国投资者关于收购国内公司的规定》(以下简称《收购规定》)。 其中，第四章外国投资者以股权为支付手段收购国内公司的规定是新复印件。 本文通过股票交换收购问题的研究，结合跨境股票交换的特殊性，与中国现有法律框架相比较，提出了跨境股票交换管理的立法建议。

一、跨境交换股票的法律本质--- -股权出资

跨境股票交换的法律本质是股票出资。 股权从出资人的角度看问题，结果是以持有的所有权获得另一家企业的所有权。

2006年9月8日实施的修订后的《外国投资者关于收购国内企业的规定》(以下简称《外资收购规定》)第27条规定了股票交换收购的概念。 “本章中所说的外国投资者以股票为支付手段收购国内企业，是指以海外企业股东持有的海外企业的股票或海外企业增发的股票为支付手段，购买国内企业股东的股票或国内企业的股票的行为。 》这是我国第一份可以出资的规范性文件。

二、跨境股票交换的目的--- -合并

跨境股票交换是投资者的手段，目的是通过跨境股票交换收购国内企业。

(一)股票交换收购的定义

股票交换收购是收购企业以一定比例将目标企业的股票交换成价格企业的股票，目标企业结束或成为收购企业的子公司的购买方法。

股票交换收购可以分为股票交换合并和股票交换收购。 股票交换合并是企业合并的一种，从法律性质看本质是企业人格的合并。 股票交换收购是股票收购的一种，其本质是股票买卖行为，企业人格依然存在。 《并购规定》对跨境股票交换的定义仅限于股票交换收购。

(二)股票交换收购的好处

与现金支付方法相比，股票交换收购具有鲜明的优势。

1、股票交换收购不施加短期内流出大量现金的压力，降低了收购风险。

2、突破收购规模的限制。 现金收购一般具有“口感小”的特征，股票交换收购在一定程度上可以摆脱收购中资金规模的限制。 因为这适用于任何规模的收购。

享受税收优惠。 从法律角度看，与并购交易相比，股票交换并购在税收征收宽限方面受到优待。

4、改变收购双方的股票结构。 股票交换收购在收购时增发了新股，因此收购双方股东主要合并企业的股票结构发生变化，可以优化管理结构。

5、股票交换收购过程比较繁琐，时间周期长。

三、跨境股票交换的特殊性---国际性

从法律性质来看，跨境股票交换，即跨境股票交换的收购，是跨境经济行为，是中国特有的问题，因此中国《并购规定》中规范的跨境股票交换问题具有一定的特殊性。

(一)国际性

跨境股票交换的最大优势是国际性，是国际投资的一种方式，必须受国际投资法的相关限制，其规范管理不仅受我国法律的管辖，还受国外企业所在国法律的管辖、国际条约的管辖。

(2)然后涉及“引进”和“走出去”

由于跨境股票交换的出资性质，结果不仅外资进入中国，中国国内被收购的企业也持有海外投资者持有的海外企业的股票。 因为这种跨境股票交换不仅关系到我国利用外资的法律、法规，也关系到我国对外投资的法律法规。

一、利用外资的政策

首先，跨境股票交换必须满足我国利用外资产业政策的要求。 跨境股票交换的法律结果决定将现在的内资公司变更为外商投资公司。 因此，外资并购活动与新建外商投资公司一样，应该满足中国利用外资产业政策的要求。

其次，跨境交换股票涉及银行、保险、医疗服务等特殊领域，应根据有关法律、行政法规和部门规则的规定，满足相关规定中对投资者的资格要求。

最后，跨境股票交换必须履行外资准入的审查程序。

2、对外投资政策

跨境股票交换还涉及我国对外投资的管理问题。 我国早就颁布了一点法规，例如对外经济贸易部于1985年制定了《关于在海外开设非贸易性合资经营公司的审批程序和管理方法》，外汇管理局于1989年颁布的《境外投资外汇管理办法》等我国公司境外投资的

而且，这种“走出去”的股票交换收购模式可以加快国内企业产业整合的步伐，积极参加经济全球化的竞争。

(三)适用范围

可以使用股票交换收购的方法，而不是所有跨国并购。 从收购规定来看，跨境股票交换只适用于两种情况:一种是境外上市企业收购国内企业的情况，同时这里的“境外上市”意味着境外企业的股票在境外公开合法证券交易市场的卡交易，柜台交易方法 二是特殊目的企业收购国内企业的情况，即国内自然人或公司以境外上市为目的，利用国内企业的权益在境外设立企业后，正在投资中的并购。

(四)对海外投资者的特别要求

因为我国刚开始尝试跨境股票交换的模式，为了保证外资利用的质量，防止其中可能存在的风险，合并规定对国外投资者及其持有的股票规定了比较严格的条件。

对海外企业来说，它必须满足以下条件:第一，合法设立，同时其注册地必须有完全的企业法律制度。 第二，企业及其管理层最近三年没有受到监管机构处罚第三，境外企业必须是上市企业，其上市所在地必须有完全的证券交易制度，该条不适用于特殊目的企业。

关于进行股票交换的海外股票，必须满足以下条件。 第一，股东可以合法持有，依法转让。 第二，没有一切权利争议，没有设定当铺及其他权利限制第三，境外企业的股票必须在境外公开合法证券交易市场(柜台交易市场除外)的卡交易第四，海外企业的股票最近一年交易价格稳定 其中第三、第四条不适用于特殊目的企业。

四、存在的问题和立法建议

(一)存在的问题

收购规定颁布后，我国没有一例完成跨境股票交换，这必须引起我们的反思，探究其中的问题。

一、立法问题

目前我国跨境股票交换的可行性首先是国内法关于股权出资、股票交换合并的相关规定的不完全。 关于股权出资问题，企业法作出比较大体的规定后，在新修订的《中华人民共和国企业登记管理条例》中，股东以货币、实物、知识产权、土地采用权以外的其他财产出资的，其登记方法为国家工商行政管理总局和国务院有关部门 到目前为止，还没有发布这种登记方法。

关于股票交换的收购，企业法没有提及。 从并购规定的立法形式来看，属于部门规则，对跨境交换股票的许多问题缺乏上位法的支持，与其他部门的有关规定发生冲突是不可避免的。 根据收购规定的复印件，以股票收购方法在国外上市相关的批准和注册部门有四个，包括商务部、外汇管理局、工商局和证监会，流程太复杂了。 跨境股票交换的完成是有期限的，实践操作中企业很难按时完成。

2 .可出资股票的定义

企业法没有确定出资的规定，出资比例本身也有多种，并非所有种类的出资比例都满足出资目标的条件。 例如，有限责任企业的所有权转让给股东以外的第三者时，根据企业法受到其他股东意思表示的限制，不能完全实现自由转让。

设立的股份有限企业关于所有权，其价值依然需要通过判断企业净资产来明确的转让，由于发起设立的股份公司的所有权全部由发起人拥有，因此根据企业法的规定，发起人的所有权在转让时也是一定的

如上所述，收购规定对海外投资者及其持有的股票规定了更严格的条件。 关于那只股票交换的股票，除了特别的目的企业以外，必须是上市企业的股票，其上市所在地必须有完全的证券交易制度。

3、股权价值的不稳定性

由于企业的股票价值需要根据企业净资产或证券市场的交易价格明确，运营中企业的净资产根据企业经营业绩的好坏而不断变化，证券市场的交易价格也容易受到市场行情等多种因素的影响而变动，股票的价值很大

(二)立法建议

1 .在现有立法框架下建立跨境股票交换的管理法律体系

跨境换股行为首先应该在企业法的管辖范围内，我国可以在企业法中规定有关换股的相关制度，决定换股的条件和程序。 证券法也要决定上市公司股票交换的相关条件和程序。 关于企业并购的行为也受企业法管辖，因此建议在企业法中应进一步确定。

2、限定可出资的股票种类——股票

笔者认为，中国原企业法决定排除股权的方法，现阶段中国必须区别规定不同企业类型的具体解体，规定更严格的出资目标范围。 收购规定对进行股票交换的海外股票规定了确定的条件，必须是股东合法持有、价格稳定、可以自由转让的上市企业股票。

上市公司的流通股票表现为股票，股票本身是有价证券，因此企业法建议将“可自由转让的有价证券”决定为出资方。

3、严格股权出资的判断和审查

为了确保股票出资的静态价值，企业法要求对股票这一无形产权出资进行判断。 我们建议单独签订出资判断规则。 规则必须包括判断目的、判断基准日期和判断假设等限定条件，以及特别的事项证明、财务记账等具体事项。 判断时，不能把所有权作为普通资产来处理，必须充分考虑该所有权所在企业的现在和历史状况企业的经营期间企业的创新能力、竞争力以往的利润和收益分配状况该所有权转让的可行性现有企业经营的迅速发展方向水平

4、股权出资与企业资本充实

上市公司流通股票的价值不仅受到企业净资产的影响，还受到经济、政治、国际因素乃至公共投资偏好的影响。 因此，即使在证券市场非常成熟发达的国家，股票市场也会大规模震动，股票市场价格也不可避免地大幅下跌。 在这种情况下，接受出资的企业资产也会大幅“缩小”，损害资本的充实，威胁到其他股东和企业债权人的好处。

我们应该区别对待这个问题，对出资人主观上有过失，故意操作企业股价时，如果按照企业法的相关规定发现企业出资的设立非货币财产的实际价格明显低于企业章程的定价，就把该出资 企业成立时其他股东承担连带责任。

对于出资者没有过失的股权价值变动，可以用“有限的出资填补责任”来处理这个问题。 这里“有限的出资填补责任”不是绝对的，而是相对的。 也就是说，股权低于股权时不应该补偿其差额，只允许股权在合理范围内贬值，只有股价贬值超过合理范围时，股权股东才负责补偿。

(作者是中国人民大学博士研究生，职工是中华人民共和国商务部外国投资管理司)