全球新常态下的A股投资方案——金三角策略

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鲍继刚/傅建利照片由《证券时报》记者傅建利提供

受COVID-19肺炎疫情影响，全球经济正在发生深刻变化，全球股市出现新特点。深圳市吴空投资管理有限公司董事长鲍继刚认为，居民金融资产配置已经加速到拐点,“无房无炒”大大降低了房地产投资的成本效益。低利率削弱了固定收益产品的吸引力，高质量的股权资产是未来资产配置的一个非常重要的选择。吴投资选择了三条核心轨道:科技创新(攻击)+医药消费(防御)+黄金(对冲)以迎接a股市场股权投资的光明时代。

全球股票市场呈现

三个主要特征

《证券时报》记者:全球经济结构正在被重塑，相应地，全球股市正在发生深刻的变化。你认为哪些新现象和新特征值得投资者关注？

鲍继刚:我认为全球股市呈现出三个主要特征:第一，强者永远是强者。自全球金融危机以来，虽然美国股市达到了新的高度，但美国股市的高价值股一直表现优于低价值股，长期有效的“价值投资因素”已经失效。即使是同一行业的个股。恒强是典型的美股强势股，其特征显著，成长股与价值股的估值差异达到历史最高水平。此外，美国股市的技术领先企业的表现远远超过市场，互联网技术帮助产业链全球化，并迅速实现了全球份额增长带来的估值增长。

第二，产业集中度继续提高。在美国市场，自20世纪80年代以来，越来越多的行业加大了产业集中度，跨国企业和龙头企业表现出强势和持续的特点。近年来，中国市场也经历了产业集中度不断提高的特征。供给侧改革促进了中上游周期性产业集中度的快速提高。同时，由于环境保护要求的提高、资源配置和管理能力的集中等多重影响因素，科技和消费领域的产业集中度有了明显提高。典型的例子包括手机组件、房地产链的B端供应商、汽车组件等领域。

第三个典型特征是资本选择的方向主要集中在消费药品和创新科技品种上。信息技术、选择性消费和医疗保健在牲畜存栏中所占比例最高。牛存栏量每年占30%以上，这三个行业合计占77.42%。这种现象在a股中也可以清楚地观察到。2015年后，医药消费和技术创新领域将出现大量牛库存。从市场角度来看，tmt医药消费的股票市场成交量占近60%，利润稳定的公司主要分布在技术创新和医药消费领域。

市场给高质量的成长型公司提供了更高的估值溢价。这种现象将来会继续吗？投资者需要判断未来的宏观和市场形势。

技术牛市

需要一个低利率的环境

《证券时报》记者:在你看来，全球经济和中国经济最重要的变化是什么？

鲍继刚:回顾美国股市，低利率与牛市密切相关。在20世纪60年代和80年代，尽管美国实体经济繁荣增长，但美元坚挺，利率上升，股票市场总体表现良好。20世纪80年代后，传统经济增长至较低水平，但美国债务利率见顶后回落，股市看涨。从长期来看，利率与股市呈负相关。

20世纪90年代，互联网革命有力地推动了第一轮技术牛市，人类经济模式进入了信息时代。在本轮技术牛市中，美国进行了利率市场化改革，降低了企业的融资成本，利率中心大幅下降。

2008年后，智能手机和移动互联网掀起了新一轮科技创新。科技牛市与量化宽松的宏观背景密切相关，低利率环境有利于科技创新。目前，受疫情的经济影响，各国普遍采取宽松的货币政策，低利率可能会持续更长时间。在低息基金的汹涌浪潮下，美国股市再次攀升至顶部，科技股含量较高的纳斯达克指数创下历史新高。

短期内，疫情仍在全球蔓延，经济复苏相对脆弱。全球经济复苏仍需要宽松的货币环境支持；中长期来看，中美关系正面临新常态，矛盾和冲突可能继续，这是抑制长期利率的重要因素。与此同时，全球竞争的焦点和主战场已经转变为科技创新的竞争。没有哪个国家能够继中国大规模发展重化工业之后，进入信息经济时代，在低利率环境下发展科技产业更是势在必行。

就中国经济而言，中国依靠房地产和基础设施投资推动经济增长的模式正在改变。2016年前，传统重化工业产能过剩将给金融体系、经济增长和环境可持续发展带来巨大压力。在及时引入供应方结构改革后，更多的工业投资将投资于技术升级和高端制造业，技术创新将用于提高工业效率。COVID-19的肺炎疫情催化和加速了网络化、信息化和云化的工作和生活方式，进一步推动了科技投入。

股票投资亮点的时代即将到来

《证券时报》记者:在优质资产短缺的背景下，未来吴空投资a股市场的主要投资策略是什么？

鲍继刚:低利率削弱了固定收益的吸引力，这使得优质资产的短缺更加突出。固定收益是目前主要的金融资产配置方式，但随着新的资产管理规定的实施，包括银行理财和信托产品在内的理财产品的预期收益率不断下降。与房地产和固定收益相比，高质量的股权资产是未来配置的一个非常重要的选择。在低利率的环境下，估值将受益更多，在高淡股权投资时代，提前配置将分享更多红利！

面对新的全球常态，“金三角战略”是一种波动较小、效率较高、生命周期较长的股权资产配置解决方案。

在全球低利率新常态下，黄金具有长期时间价值，在中美长期对抗的风险干扰下，黄金能够为投资组合提供宏观对冲能力。中美关系新常态使中国经济内向化，积极发展内需市场，实现科技领域的自主创新。中国经济新常态的一个主要特征是进入信息经济时代。展望未来，增长潜力最大的方向主要是医药消费和科技创新。同时，借鉴美国股市的牛市经验，医药消费和技术创新是低利率环境下牛市的集中营。

《证券时报》记者:消费者医药和技术创新的投资逻辑对投资者来说很清楚。你对黄金资产的乐观看法的逻辑是什么？

鲍继刚:黄金进入了新的10年牛市，为金三角战略提供了更长的生命周期。从历史经验来看，美元黄金的价格趋势与美国实际利率的趋势高度负相关。从中长期来看，黄金价格90%的波动可以用实际利率来解释。实际利率是名义利率减去通货膨胀预期，可以用美国5年期反通货膨胀国债来计算。2019年1月，美联储的态度发生了变化，实际利率开始下调，美元黄金价格突破了6年一遇的震荡区间，突破了1400美元/盎司。

美国经济在2018年下半年开始显示出疲态。在经济压力下，欧洲、美国和许多经济体在2019年重返降息通道。许多央行加速购买黄金以支持本国货币，这进一步推高了黄金价格。

目前，为了应对疫情，美联储紧急大幅降息，并提出了积极的财政政策来应对。如果经济继续下滑，反弹乏力，美联储甚至可能在未来尝试负利率，这将进一步打开名义利率的空下行区间，损害美元的信用，金价将获得更大的上行势头。

因此，从目前的经济形势和后续的政策反应来看，空的实际利率仍有较大的下降，黄金仍在走向新的牛市。与此同时，地缘政治冲突、贸易摩擦和其他风险事件也将突显黄金的避险需求，从而推动金价飙升。