三花智控：新能源热管理大幅增长 经营性净现金显著改善

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华三志空

新能源热管理已大幅增长

运营净现金显著改善

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蔡文娟天丰证券

三华直空2018年实现收入108.4亿元，同比增长13.10%；归属于母亲的净利润为12.9亿元，同比增长4.56%。2018年第四季度，收入25.7亿元，同比增长7.49%；归属于母亲的净利润为2.7亿元，同比增长4.68%。今年的分红计划:每10股2.50元，每10股资本公积3股。每10股分红1元，实际总股息率达到76.1%，相当于约2.8%的股息率。

一是新能源汽车零业务稳步增长

第四季度，收入增长放缓，新能源汽车零业务稳步增长。2018年第四季度，切断阀、四通阀和电子膨胀阀的销售增长率较前三季度大幅下降，主要受下游空调整机械行业销售增长放缓的影响。在业务方面，公司制冷业务收入18年同比增长21%，明显超过阀门行业的增长率。2018年，汽车零子公司实现收入14.3亿元，同比增长38.5%。我们预计，2018年新能源蒸汽将实现零收入约5亿元，利润约8000万元，两者都将实现同比大幅增长。

二是产品结构继续改善

2018年，毛利率为28.59%，净利润为12.10%，分别为-2.64%和-0.96%。制冷业务和蒸汽零业务的毛利率分别为-3.32和-1.45厘；下半年的毛利率分别为-7.0%和-0.9%。基于传统制冷阀门业务的竞争对手杜南环境管理公司正在衰落的现状，长期价格战的可能性很低。在新能源汽车热管理部件领域，公司目前处于行业领先地位，短期内缺乏强有力的竞争对手，预计将在19-20年内充分受益于合资汽车的大规模登陆。

第三，研发费用继续投入

2018年，销售、管理+R&D和财务的费用率分别为-0.20、+0.31和-1.78%。2018年，公司研发投入4.37亿元，同比大幅增长33.6%。2018年，公司实现汇兑收益8779万元(同期亏损1.03亿元)，其中我们预计第四季度汇兑收益约为3000万-4000万元(同期亏损约为3000万-4000万元)，汇兑对公司业绩做出了重大贡献。

第四，经营净现金流量大幅增加

截至2018年底，该公司的现金和其他流动资产总额为34.5亿元，同比增长9.5%，比第三季度末增加3.1亿元。预收款1000万元，同比下降，与第三季度末基本持平。库存余额为20.3亿元，同比增长9.2%。应收票据和应收账款合计40.8亿元，同比增长12.7%，环比下降6.7%。2018年，销售商品和提供劳务收入114.33亿元，同比增长24.73%；经营净现金流量12.88亿元，同比增长98.5%。其中，第四季度商品销售和劳务收入34.42亿元，同比增长48.5%；经营净现金流量达到7.27亿元，大幅增长844%，公司现金偿还能力大幅提升。

V.投资建议

展望2019年第一和第二季度，空调整水龙头目前的生产调度计划已经恢复增长。我们预计叠加的特斯拉模型3的数量、modely未来可能的合同授予进度以及特斯拉上海工厂的竣工和试运行将在今年下半年推动性能显著提高。建议提前注意左侧。根据年度报告，我们估计公司19-21年的净利润将分别增长12.4%、23.1%和21.2%，净利润分别为14.5、17.9和21.7亿元。目前的股价相当于19-21年内的25.3倍、20.5倍和16.9倍，维持买入评级。

风险警告。空对调整的需求低于预期；宏观经济波动风险。新业务的扩张没有达到预期。