南方基金副总经理李海鹏： 相信周期 敬畏周期

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李海鹏

记者朱文斌编辑吴晓彤

历史的车轮已经在2018年经过了车站。过去的一年是债券市场的大牛市。然而，一些债券投资者并不兴奋，有些甚至赔钱。

“相信周期的力量。”日前，南方基金副总经理李海鹏在接受《上海证券报》采访时表示，2018年债券牛市的快乐来得太快，让一些人措手不及，未能及时安排，缺乏成就感和幸福感。

你如何看待2018年的债券市场

“毫无疑问，2018年是一个债务市场，市场收益率正在下降，资金较为宽松，央行的货币政策对债券市场相对友好。”李海鹏开门见山地说:“但是很多人还没有体会到牛市的滋味，在过去也没有特别的兴奋。”

李海鹏认为，这背后有三个原因:第一，刚刚走出2016年和2017年的熊市，牛市的快乐来得太突然，没有经过心理调整；二是2018年信贷风险事件频发；第三，在最后一轮牛市高点，它还没有得到解决，所以牛市并不明显。

李海鹏说:“在过去的十年里，中国的债券市场有一个明显的三年小周期，即牛市、均衡市场和熊市，但这个小周期在2015年和2016年被打破。2015年，债券市场延续了前一年的牛市。2016年，有人甚至认为债券市场可以继续发展，并提出10年期国债收益率可以达到2.0%甚至零利率。”

自2014年以来，债券市场的这轮牛市持续了两年半，这是前所未有的。当时业内有这样一种情况:在《证券投资基金管理暂行办法》发布之前设立的基金经理不能成为新基金的经理，新基金经理不能成为交易者，没有投资经验的业绩最好。

然而，2016年底，债券市场迅速从牛市转变为熊市，熊市持续了五个季度，这也是历史上持续时间最长的熊市，这教育了市场，并给人们留下了挥之不去的恐惧。“因此，当牛市的快乐在2018年第二季度到来时，没有人敢说他们已经快乐了。”李海鹏说。

就信贷风险而言，2018年的信贷事件超过了过去五六年的总和。李海鹏表示:“据CICC研究报告统计，2018年，非国有企业信用债券累计违约率超过6%。如果算上那些已经违约但尚未到期的债券主体的实际违约率，这个数字可能会达到8.11%，踩雷的概率非常高。一旦你踩了雷，压力可想而知。”

“全面审视2018年的市场，就是相信周期的力量。在周期周期中，牛市和熊市总会发生变化，当它们悲观绝望时，总会出现逆转；当它们最乐观疯狂时，风险可能会出现。”李海鹏说。

我对2019年的债券市场持乐观态度

“如果你没有经历过2016年和2017年的市场，估计每个人都会认为2019年债券市场将继续牛市。”李海鹏告诉记者，上一轮债券牛市-熊市转换重塑了整个行业的投资行为和心态，在经历了痛苦的打击后，大家都更加谨慎。

目前，李海鹏对今年的债券市场持乐观态度。

许多人对2019年债券市场是否会再次出现大牛市持谨慎态度。即使我们目前对债券市场持乐观态度，也没有人敢继续做下去，因为市场可能在任何时候突然改变，比如2016年底。

“这对于市场投资来说是一件好事，市场上有敬畏之情，但保持投资的稳定性并不太激进。”李海鹏说。

李海鹏对2019年全年的债券市场持乐观态度，对上半年较为乐观，对下半年相对谨慎。原因是他预计上半年经济将面临下行压力，政府将继续采取各种套期保值政策，这些政策的效果可能会在下半年逐渐显现。

“上半年的市场比较强劲，但这并不意味着下半年的市场会不好。下半年债券市场是否良好，取决于上半年的政策对冲效果。”李海鹏说。

如何对待风险

“我现在最担心的一个因素是房地产政策。”李海鹏告诉记者。

李海鹏认为，当前债券市场面临的风险主要来自宏观经济基本面、债券供给压力、信用风险等。

首先，目前没有必要担心通胀，原因有二:第一，油价大幅下跌；第二，尽管“猪周期”对通胀有负面影响，但它不会影响整体形势，也不会逆转通胀预期。

其次，就债券供给而言，2019年地方政府融资行为提前，全年地方政府净融资额仍有望较大，这令市场担心2019年的债券融资额将在2018年的基础上进一步增加。

“债券市场的供给不能完全解释为获利空，甚至可以被视为看涨。”李海鹏分析道。

最后，相对而言，2019年债券市场最大的风险仍然是信用风险。李海鹏认为，目前信贷风险频发的趋势尚未结束，仍有必要把重点放在防范上。

此外，如果市场收益率继续下降，有必要关注债券市场估值的风险。李海鹏表示，有必要防范债券市场泡沫的出现。一方面，从绝对回报来看，10年期政府债券的历史平均收益率约为3.5%，现在已降至3.2%。如果它继续下降到3%，将会有估值泡沫的风险；另一方面，从相对回报的角度来看，我们也应该关注10年期美国国债收益率的表现。李海鹏认为，中国和美国在经济上是相互依存的。因此，10年期国债收益率作为两国非常重要的参考指标，必然会相互影响，两者之间应该有一个“舒适区”。目前，美国10年期国债收益率约为2.6%，中美利差在50个基点至60个基点之间。

“如果中国和美国之间的息差降至20至30个基点，那就太低了。至于中国10年期国债收益率达到美国10年期国债收益率的水平，甚至出现上下颠倒，我认为这是绝对不可持续的。”李海鹏说。

制定投资策略时要注意三个因素

谈到2019年债券市场的投资策略，李海鹏表示，投资策略主要关注三大因素:期限、头寸和信用风险敞口。

“目前，相对而言，应采取中期策略、高位策略和信用资格优先策略。”李海鹏表示，如果市场收益率继续下降，应注意规避风险和控制持续时间，头寸仍可保持高位。如果套期保值政策在下半年逐步生效，经济下行压力缓解，可以降低信用资格，在一定程度上增加信用风险暴露程度，减少持续时间。

李海鹏表示，2018年，他将主要从事利率债务，而2019年，他将主要从事信用债务，他对信用债务更加乐观。在他看来，对债券市场的投资有一定的轮换性。牛市从利率债务开始，然后转向高等级信用债务，然后转向低等级信用债务，最后是垃圾债务，直到牛市结束。

2018年，信用风险事件频繁发生，信用利差扩大，许多信用债券收益率相对较高。不过，李海鹏表示，尽管他对信用债券更加乐观，但他仍需关注踩雷的风险。因此，目前他对高等级信用债券比较乐观，他的策略是购买一些短期但信用资格较高的高等级信用债券。尽管绝对收入很低，但可以通过增加杠杆和高仓位来弥补。