今年首笔MLF续作未足量 央行“缩长放短”调整资金结构

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4月17日，已经缺席三个月的mlf终于出现了。市场预期的RRR降息暂时平息，取而代之的是“mlf+反向回购”的操作组合。

当日，央行推出了1600亿元人民币的7天反向回购操作和2000亿元人民币的一年期多边基金操作。鉴于当日人民币3675亿元的融资额度到期，扣除4月份人民币10亿元的融资额度后，公开市场实现了65亿元的小额净提款。

根据近期经济数据表现、央行公开市场操作风格、货币政策委员会第一季度例会等信息，货币政策继续坚持稳定导向，在保持充裕流动性的同时，不搞洪水灌溉，也为实体经济提供了合适的货币环境。

隔夜利率创下四年来的新高

央行暂停了近一个月的反向回购操作，今年第一次多边基金操作没有完全恢复。资本市场明显感受到了压力，隔夜利率继续上升。

17日，隔夜shibor报2.998%，较前一天上涨11.5个基点，创下2015年4月以来的新高。7天期、1个月期和3个月期shibor上下颠倒，利差都在21个基点左右。

据报道，在银行间市场，存款机构dr001质押式回购的加权平均利率为2.9912%，达到近四年来的新高，与dr007的加权平均利率相差近20个基点。

在外汇市场，总是经历起伏，利率保持相对稳定的一天。收盘时，gc001质押券回购加权平均利率为3.136%，较前一交易日上升约13个基点。

然而，短期流动性紧张状况很快得到缓解，到当天结束时，各方的资金需求基本得到满足。

操作释放稳健的货币政策信号

4月17日是mlf的到期日，这也是市场预期RRR降价的关键窗口。央行从这次行动中释放了什么信号？

首先，从资金期限的变化来看，央行实施了“缩长放短”的结构性调整。公告称，为保持银行体系合理充裕的流动性，根据当前流动性需求的期限结构进行了相应操作。在17日的mlf续篇中，一年期的中长期资金减少，7天期的短期资金用于弥补，有效补充了近期市场的短期流动性缺口。

由此可见，自今年1月通过下调RRR利率释放长期资金以来，央行明显暂停了中长期资本投资，直到4月份才重启mlf。中长期资金往往对应于信贷供给和信贷的边际放松。

其次，净提取的总额表明，央行无意进一步放松货币供应。经过前一天400亿元的净投资，央行回到了净退出的模式。回报不多，但也显示了“不灌洪水”和“好钱供应大门”的态度。

补充流动性时要考虑的因素

结合财政存款、纳税和公开市场基金的到期日，第二季度基础货币缺口不小。据江海证券首席经济学家曲青称，第二季度共有11855亿元的mlf到期。考虑到4月和5月的纳税规模，基础货币缺口超过2.2万亿元。算上6月末的财政存款，整个第二季度的基础货币缺口可能超过1.5万亿元。

然而，首先，流动性缺口并不一定取决于RRR减排量的实现，而是可以由多种货币政策工具补充，如公开市场操作的反向回购、mlf和tmlf。其次，第一季度的经济和金融数据显示出积极趋势，几乎没有必要增加流动性。

中国人民银行行长易刚早些时候表示，中国的存款准备金率仍有一定程度的空下调，但这比往年要小得多。存款准备金率的调整应考虑资源的优化配置和风险防范。

校准工具的使用将更加谨慎。央行货币政策委员会2019年第一季度例会透露出信号:一是提到“金融市场预期好转”，表明当前对金融运行的判断是好的，也意味着降低标准的必要性减弱。

二是强调政策间的协调，提出“进一步加强货币、财政等政策间的协调，适时进行预调微调，注重在稳定增长的基础上防范风险。”这表明，一方面，它依赖于多种工具的合作，而不仅仅是RRR还原；另一方面，应该平衡和协调稳定增长和风险防范的需要。

第三，再次提到“总闸门”，建议“审慎的货币政策应该是紧缩和适度的，货币应该供应给总闸门井，而不是洪水。”