北京金杜律师事务所焦福刚:反收购防御战岂能无底线

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最近，我和一家上市公司的董事长吃饭。席间，他焦虑地问我:“公司最近遇到了争夺控制权的投资者。面对一个努力工作多年的企业，我该怎么办？”

是的，想象一下，当一个不请自来的强大的“野蛮人”站在门口想要控制公司时，如果你是大股东或高级董事，你应该怎么做？

恐怕你的第一反应是愤怒，所以你应该先“辩护”。你不能看着你抚养的孩子跟随别人的姓氏。这时，“毒丸计划”、“焦土计划”、“黄金降落伞计划”和“白衣骑士计划”等防御计划都将派上用场。

你的第二反应可能是主动“攻击”。投诉举报、民事诉讼、舆论动员、冻结和保全、刑事干预等。，采取多种措施来赢得最大程度的信任。

当“野蛮人”敲门时，不管你有什么样的反应，都是正常的。作为最初的控股股东，反击并发起反对收购的防御战是正常的。作为一名董事，如果你发现“野蛮人”的到来会损害所有股东的利益和上市公司的价值，你当然可以发动一场防御战。然而，防守必须有分寸，不能游手好闲。

在过去的几年里，我对两个辩护不成比例的案例印象深刻。

案例一是a股K公司控制权的攻防。在这几年的斗争中，原控股股东牢牢控制着上市公司董事会，严格保护收购方股东，任意剥夺他们的投票权。然而，2018年下半年，包括上市公司原实际控制人在内的一批董事和监事因涉嫌侵犯上市公司利益被公安机关带走。最初的辩护人被怀疑是内部人员。

第二个典型案例是a股市场的典型要约收购。收购方对位于太原的Z公司提出了收购要约。面对这突如其来的“野蛮人”，Z公司的控股股东与上市公司一起，组织了一场经典的反收购大戏。以策划重大资产重组为名，公司长期停牌，起诉收购方不符合资格，操纵董事会设置信息披露障碍，推出“白衣骑士”,举报收购方非法信息披露，拒绝交出公章和营业执照，修改核心子公司章程“成立空”董事会等。尽管收购方通过一系列谨慎而透明的法律措施获得了控制权，但这一过程中巨大的成本和能源消耗使许多后来者望而却步。

所有这一切表明，如果反收购防御战损害了市场的完整性，阻碍了资源的流动，损害了最基本的股东权利，如投票权和交易权，其合理性和合法性将大打折扣。

从收购实践来看，“野蛮人”相对被动，在任何地方都容易被打败。在监管层面，收购规则既严格又复杂，反收购规则少之又少。此外，“野蛮人”的入侵很容易失去道德制高点。被告方的控股股东和董事会很容易达到道德制高点。指责“野蛮人”入侵很容易赢得同情，支持的声音也很高。

在我看来，在反收购防御战中，管理层、董事会和控股股东应该有原则和底线，而不是跟踪。

在我过去的律师执业经历中，我发现一些上市公司的管理层把自己的利益置于上市公司和股东的利益之上，以公平对待股东为名，他们徘徊不前；一些管理层不愿意履行对上市公司的忠诚和勤勉义务，愿意成为原控股股东的橡皮图章。面对收购者，忠诚的反对者采取“愚蠢而忠诚”的态度，有时会不惜一切代价。

作为管理层，我们应该明白，忠诚的对象应该是上市公司和全体股东，而不是原来的控股股东。

对于控股股东和董事会来说，反收购防御战不能越过法律规定的底线，不能理解什么可以做，什么应该做，什么不可以做，什么不应该做。

根据海外成熟市场的做法，任何反收购措施都应严格遵守合理性和适当性的标准。作为反收购的防御方，我们可以设立反收购条款，就像在自卫反击中设立堡垒一样，但正如我刚才所说，我们不能限制最基本的股东权利，他们的投票权和交易权。我们应该给予中小股东选择发言和离开的权利。那些不愿意继续做“吃瓜的人”的人应该有机会用脚投票，离开公司治理中存在重大缺陷和不确定性的公司，避免被绑架。

特别是作为董事会成员，我们不应该为了个人利益而滥用反收购措施，在面临即将到来的收购时，窃取原本属于股东大会的反收购措施的决策权。请记住，这项权利属于股东大会，而不是董事会。当被收购的命运不可避免时，董事会需要做的是为所有股东寻求最佳收购价格，而不是为自己的利益而战。

(作者是北京金都律师事务所律师)