新三板出台做市库存股回转售制度

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自2018年以来，随着市场环境的恶化和宏观经济的低迷，新三板的做市商已经退出做市商的行列。据相关统计，2018年有1538家做市商退出新三板。企业退出市场数量最多的前20家做市商平均每个都有72家企业，大多数都因为业绩变化和利润下降而大量退出。

我们的记者于幼婷

为充分发挥新三板做市商在组织交易和提供流动性方面的作用，国有股转让公司最近修订完善了《全国中小企业股份转让系统做市商业务管理规定(试行)》(以下简称《做市商业务管理规定》)，允许做市商和上市公司股东就转卖和再出售做市商股票达成一致。新修订的规定将于2019年3月1日正式实施。

这种新的三板补充了做市商库藏股的转售机制，满足了市场发展的需要。据业内人士称，未来综合实力较强的做市商可能拥有更大的议价能力；同时，在市场风险暴露的环境下，高质量的龙头企业也有望获得更多关注。

处置美国国债的风险有所增加

新修订的做市商规则旨在完善做市商制度，进一步优化新三板市场的交易机制。

根据新的《做市商管理条例》第十四条，做市商在取得做市商库藏股时，可以在一定条件下与上市公司股东就转卖或再出售做市商库藏股达成协议。

其中，造市库藏股转卖协议是指造市者与上市公司股东约定在一定条件下向股东转卖不超过转让数量的股份的协议安排。造市库藏股转卖协议，是指做市商与上市公司股东在认购定向发行上市公司股票时，在一定条件下向股东转卖不超过认购数量的股份的协议安排。

事实上，目前NEEQ做市商收购上市公司库藏股的方式有三种，包括通过二级市场交易购买、通过参与上市公司固定增持获得股份和接受上市公司股东股份。因此，上述条款赋予通过以下两种方式获得股份的做市商在一定条件下以约定价格向原股东出售股份的权利。

值得注意的是，上市库藏股的转卖对象只能是上市公司的股东，而不能是上市公司，以免因相关协议的履行而增加上市公司的负担，影响上市公司的正常经营。

安信证券(Essence Securities)分析师朱海滨表示，经过4年的市场监管和优胜劣汰，国有股转卖机制的引入，将推进做市商处置国有股的风险，这不仅能有效降低做市商的风险，也有助于优质公司获得更公平的定价。

南山投资创始人周云南认为，对于二级市场而言，允许做市商股票转售，将大大减轻做市商(尤其是国有证券公司)退出做市商市场时的巨大抛售压力和对股价的抑制。

周云南还表示，转卖做市商股票可以提前锁定和保证做市商的最低收入，降低做市商股票处置的风险，这对做市商来说是一个重大利好，有望提高做市商的做市商积极性；对于未来选择上市或增加新做市商的上市公司，他们可能会对上市股票的价格和数量更加谨慎，因为上市公司的股东负有保证回购的义务。

限制转售业务范围

为保护中小投资者的利益，国有股转让公司规范了造市库藏股转售的业务范围、信息披露和合规要求。

在业务范围方面，根据新的《做市商管理条例》第十五条，做市商与上市公司股东达成转售或再销售协议的，应当遵守三项规定。第一，做市商一次同意转售或再出售的数量不得超过本次转让或认购的股份数量；二是做市商在申请做市商前购买的库藏股数量不得超过申请做市商时库藏股的初始数量，但因上市公司权益分配而超过库藏股初始数量的除外；第三，做市商不得在造市后就申报或交易价格、数量和金额作出承诺，这可能会影响造市报价。

在信息披露方面，根据要求，做市商应在转售或转售协议签订之日起两个交易日内披露相关协议，在转售或转售协议变更或终止之日起两个交易日内披露相关信息。

一些市场参与者表示，禁止做市商做出可能影响做市商报价的行为，可以降低市场操纵的动机；通过及时、透明的信息披露，将风险充分向市场揭示，使投资者能够独立判断投资风险并做出相应的投资决策。

李丁资本的创始合伙人高表示，当券商为多数公司开拓新市场时，转售条款可能成为“标准”风险控制条款。他表示，做市商在获得股份时，可以做一些适当的准备，以防范被投资企业的经营风险和实际控制人操作不当带来的意外风险。合理的条件可以在一定程度上威慑公司的实际控制人，使各方能够披露并按照法律法规进行操作。

在后续监管方面，国有股转让公司表示，将继续跟踪评估造市库藏股转卖实施情况，严格履行一线监管职责，坚决打击市场操纵等非法交易，促进市场持续健康发展。

做市商面临专业游戏

做市商制度是新三板市场的重要特征制度，也是国际资本市场为小微企业提供流动性服务的通行模式。新三板做市商制度实施四年来，在提供市场流动性和发现股票价格方面做出了巨大贡献。

从2014年至今，新三板的做市商制度经历了两个阶段:2014年至2016年是做市商的扩张阶段，在此阶段每个做市商主要进行增量博弈；2017年至2018年，做市商的数量和格局基本稳定，但部分做市商开始退出部分公司的做市商服务，这一阶段是做市商的股票博弈期。

自2018年以来，随着市场环境的恶化和宏观经济的低迷，新三板的做市商已经退出做市商的行列。据相关统计，2018年有1538家做市商退出新三板。企业退出市场数量最多的前20家做市商平均每个都有72家企业，大多数都因为业绩变化和利润下降而大量退出。

2019年，新三板市场还没有从“苏醒”的寒意中走出来，第一个做市商已经完全退出。1月15日，东兴证券退出了易拓通信、那克诺尔、塞北股份有限公司和袁岳汽车四家上市公司的做市商行列。到目前为止，手里的所有做市商都已经清理完毕，成为第一家完全放弃新三板做市商业务的券商。据悉，东兴证券是新三板首批注册为做市商的券商之一，共为145家公司提供做市商服务。

据业内专家分析，新三板做市商“退市潮”有三个原因。首先，进行市场竞价交易的企业数量增加了。2017年和2018年的相应数字分别为318和218；第二，下班后的协议被转移或挤入空的造市转移室。2018年，造市企业的盘后交易交易额占市场总交易额的60.11%；第三，做市商面临“浮动亏损”的压力。目前，约有66%的做市商通过固定增持方式收购美国国债的做市商企业面临“浮动亏损”。

「市场庄家库藏股转售制度的引入，扩阔了库藏股的出售渠道。”朱海滨表示，2018年10月，股份转让系统发布了《全国中小企业股份转让系统做市商评价办法(试行)》，为做市商增加了新的业务评价方法，降低了优秀做市商的手续费。现在，它补充了美国国债的转售机制。从2019年开始，专业性将成为衡量做市商实力的重要指标。